经典文献 | JEEM 污染信息披露与企业股价变动
本期专题
环境与资源：环保信息的市场价值
导读
本周开始，我们将陆续介绍几篇关于环保信息市场价值的文章。本周介绍的文章作于超过20年前。当时美国TRI目录数据刚公布不久，原文作者借此探究TRI数据所表现的企业环保信息会如何影响企业的市场价值。
编者按 | 本篇推文由普渡大学工程教育系博士后王彦冰撰写
原文信息：
Hamilton, James T. "Pollution as news: Media and stockmarket reactions to the toxics release inventory data." Journal of Environmental Economics and Management. 1995, 28(1): 98-113.
在20世纪80年代之前，来自美国政府部门的环境监管措施可以大致分为两类。一类由政府主导，监管者通过立法限定企业的污染和治理标准，以及违背标准的处理措施（command-and-control regulation）。另一类则是以市场为主导的监管项目（market-based incentives），例如，污染相关的税费、治理技术补贴，和排放交易机制等。自80年代以来，美国环境保护署（EPA）推行了以信息为主导的监管工具。在这一机制下，超过一定规模和排污量的生产设施（manufacturing facility）需要向公众提供排污信息。排污信息将被录入EPA管理的数据库“有害化学物质排出目录制度”（Toxics Release Inventory， TRI）。
作为企业排放和治理污染物的衡量标准，TRI数据库的设计初衷是通过向公众提供企业污染数据而利用公众，尤其是金融市场对于企业环境信息的反应而形成监管机制。具体而言，金融分析师会根据发布的污染数据估计企业的环保成本，包括治理成本、罚款和处罚成本、和政策处罚相关的交易成本。当这些成本超出分析师预期时，分析师会上调对于未来成本的预测，从而影响公司估值。同时，过高的排污数据也会对企业的形象和声誉造成负面影响。
作者研究了1989年6月TRI 数据首次公布后，媒体和投资者对于污染数据的反应，并通过投资者的反应估计了污染数据对于企业价值的影响，进而评估污染数据的公布是否创造了企业减排的激励。由于TRI 收集了生产设施层面的数据，作者首先通过追溯母公司信息将污染数据整合到企业层面，再进一步筛选出交易信息完整的上市公司，并剔除了场外交易（OTC）的企业。进入分析样本的企业数量占TRI 所含上市企业总量的不到一半，但排污总量占比超过90%。由于公众对于各企业TRI数据的反应取决于该数据包含多大程度的新信息，作者通过两种方式控制企业历史排污数据。一是企业负责的污染清除点（superfund sites）数量，二是企业所属的行业以及企业主营业务是否为制造业（高污染行业会披露更多环境信息）。
作者检索了TRI 数据公布后媒体对于相关企业的报道，发现尽管媒体仅对TRI中11%的上市企业进行了报道，但这些企业的排污量占据上市企业排污总量的71%。企业被媒体报道的可能性与企业排放规模、污染物危害程度、排放集中性、污染物多样性正相关，而和之前媒体的关注程度反向相关。空气污染和污染物异地转移（offsite transfer）尤其受到媒体关注。作者进而通过事件研究法 （event study）估计在TRI 数据公布后企业异常收益（abnormal return）的变化，发现污染信息对于企业股价造成负面影响。其中，受到媒体报导的企业和被列为污染清除点责任方的企业股价下降程度高于平均水平。最后，作者对企业总价值受到数据公布的影响进行了计算，发现企业总价值的下降程度与污染物数量正向相关，而和之前企业环境信息的公布程度反向相关。
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